李昉生于后唐庄宗同光三年（925年）。其父李超，曾在后晋担任工部郎中、集贤殿直学士，他的伯父右资善大夫李沼没有儿子，就把李昉过继到自己膝下。李昉早年以荫补任太庙斋郎，选授为太子校书。
后汉乾佑（948年—950年）年间，李昉登进士第，授职秘书郎。经宰相冯道引荐，与吕端一同任直弘文馆，后改任右拾遗、集贤修撰。
后周显德二年（955年），李昉随宰相李谷出征淮南，担任记室。李昉掌管军中章奏，世宗览奏后，喜爱其文才，等到看了他写的《相国寺文英院集》，更加喜欢李昉的诗，称赞他说：“朕知道这个人已经很久了。”李昉因病请求先回朝，李谷看着他说：“你来日的官爵禄位应当像我一样。” 世宗率军回师后，擢升李昉为主客员外郎、知制诰、集贤殿直学士。
显德四年（957年），加史馆修撰、判馆事。同年冬，世宗再次南征，李昉从征到高邮，适逢陶谷出使南唐，李昉在军中代理草拟诏书，被任命为屯田郎中、翰林学士。
显德六年（959年）春，李昉遭逢母丧。同年，周恭帝继位，赐李昉金紫官服。
北宋建立后，李昉加职中书舍人。
建隆三年（962年），李昉被罢职为给事中。
建隆四年（963年），朝廷平定荆湘地区，李昉受命祀祠南岳，就近担任衡州知州。
乾德二年（964年），李昉被调回朝廷任职。陶谷诬告李昉替亲属谋求京畿令一职，太祖大怒，召吏部尚书张昭当面质问此事。张昭是名儒，性格耿直，在朝堂摘下自己的官帽，上前厉声说：“陶谷欺骗陛下。”太祖仍抱有疑意，将李昉外调任彰武军行军司马，住在延州以谋生度日。在三年内本应迁徙至内地，李昉不愿意。经宰相推荐，太祖在开宝二年（969年）将李昉召入朝，再次担任中书舍人。不久，任直学士院。
开宝三年（970年），李昉奉命主持贡举。
开宝五年（972年），李昉再次主持贡举。秋季，在大明殿参加宴会，太祖看见李昉坐次在翰林学士卢多逊之下，向宰相询问原因，宰相回答说：“卢多逊是学士，李昉只不过是个殿直罢了。”太祖于是任命李昉为翰林学士，让他坐在卢多逊的上位。
李昉主持贡举时，他的乡人武济川预选。不久后，武济川在奏对太祖时失当，李昉受牵连被贬为太常少卿，不久改判国子监。
开宝六年（973年）五月，李昉复任中书舍人、翰林学士。同年冬，判吏部铨选。当时，宰相赵普被卢多逊排挤，卢多逊多次向太祖告发赵普的过错，太祖在其后询问李昉此事，李昉回答说：“臣的职责是草拟诏书，赵普的所作所为，不是臣能知道的。”
太平兴国元年（976年），宋太宗赵光义即位，加李昉为户部侍郎，命他与扈蒙，李穆，宋白等同修《太祖实录》。
太平兴国四年（979年），李昉随太宗出征北汉。宋军回师后，李昉因功获授工部尚书兼翰林学士承旨。
太平兴国八年（983年），李昉改任文明殿学士。当时宰相赵普、宋琪任职已久，朝廷寻找能接替他们任职的人，李昉于宿旧大臣中最为突出，于是被任命为参知政事。同年十一月，赵普出镇武胜军，李昉与宋琪都被任命为平章事。不久，加监修国史，他建言恢复将时政记先进呈皇帝而后交付有关部门的惯例。
雍熙元年（984年），朝廷举行郊祀，任命李昉为左仆射，李昉再三辞让，便加任中书侍郎。宋军北伐幽蓟地区无法取胜，朝廷派使者分赴河南、河东，征发百姓参军，每八个壮丁中抽取一人为兵。李昉等相继对太宗说：“近来分派使者征发河南、河东四十多郡的百姓作为边境守备，是不得已的举措啊。但是河南的百姓一贯从事农业，不知战事，一旦征集起来，必然会导致动乱，如果百姓因此啸聚山林作乱，朝廷还必须剪除消灭。如果发生这种情况，那么河北的土地既被戎人（契丹）所困扰，河南百姓又作乱于民间，况且到了春季，此举妨碍农业耕作。陛下如果认为诏令已颁布，难以反悔，就应当再派使臣，严加戒令，所到之处少征发百姓，如果百姓情绪不安，就应该延缓此事，密令使者见机行事，才能免除后患。”太宗表示赞许，并采纳了李昉的意见。
端拱元年（988年），百姓翟马周击登闻鼓上告，讼称李昉官居宰相，在北方有战争的时候，不作边备，只知赋诗宴乐。举行籍田礼完毕后，太宗立即召贾黄中草拟诏令，贬李昉为右仆射，并严加谴责。贾黄中说：“仆射，是百官的表率和上级，实为宰相之任，现在李昉从工部尚书而迁任此职，不是黜贬斥责。如果说文昌政务简少，以均劳逸为借口，较为得体。”太宗认为这个意见很好。恰遇契丹犯边，太宗令文武群臣各自进献防御策略，李昉援引汉、唐先例，坚持认为应委屈己方与敌修好，停止战争、休养百姓，此建议为当时舆论所称许。
淳化二年（991年），李昉以右仆射之职兼任中书侍郎、平章事、监修国史，再次拜相。
淳化三年（992年）夏，天下发旱灾、蝗灾，又遇雨灾。当时李昉与张齐贤、贾黄中、李沆同为宰相，他们都以执政无能为由，上表请罪，太宗未加以怪罪。
淳化四年（993年），李昉因为家中连遭不幸，请求解除宰相职任，太宗不允，并派张齐贤等宣谕圣旨，李昉才又上朝处理政事。数月后，李昉被罢为右仆射。之前，太宗召翰林学士张洎起草诏令，任命李昉为左仆射，将其罢相。张洎说：“李昉官居治理政务的重任，却阴阳不调，不能决意引退，让他位处百官师长之任，怎么能表示陛下劝勉之意呢？”太宗览奏后，便下令贬斥李昉，让他只任右仆射。
淳化五年（994年），李昉年届七十，以特进、司空之职致仕归居，如遇朝会宴饮，令他居宰相班次之中，太宗每年对他的赏赐愈发厚重。
至道元年（995年）正月十五，太宗在乾元楼观灯，召来李昉，命他坐在身边，把自己杯中的酒倒给李昉，并亲自拿水果点心赐给李昉。太宗看见京师繁华，手指前面的街坊小巷及官府衙门，命近臣开拓为通衢长廊，于是谈论道：“后晋、后汉君臣昏暗、相互猜疑，枉屈陷害善良，当时百姓民不聊生，即使想准备宴席，哪里顾得上呢？”李昉说：“后晋、后汉的事情，臣都经历过，哪里能与圣朝同日而语呢？像现在这样天下清平，人民富康，都是陛下恭勤政事所致啊。”太宗说：“勤政忧民，是帝王常事。朕不是因为繁华而高兴，而是因为百姓安居乐业而高兴啊。”于是对侍臣们说：“李昉奉事朕，两次进入中书省，从未做过伤人害物之事，今日应当如此享受，可以算作是善人君子啊。”
至道二年（996年），李昉陪同太宗祭祀南郊，礼毕入贺，因为拜舞仆倒在地，被台吏扶着离开。李昉在卧疾数日后去世，享年七十二岁。获赠司徒，谥号“文正”。葬于今河北省饶阳县南12公里五公村东。
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